Descobri que, se as unidades de régua estiverem configuradas para "percent", isso fará com que o Photomerge falhe, conforme descrito pelo OP e outras em vários threads.
Eu testei isso tentando mesclar 5 fotos com várias configurações de uso de RAM, níveis de cache e unidades de régua e descobri que, independentemente do meu sucesso com configurações de RAM e cache, sempre falhava quando meus governantes foram definidos como "por cento".
Não tenho certeza de onde levar isso à atenção das pessoas no futuro, quando perguntarem sobre os problemas do Photomerge, sem mencioná-lo em todos os principais problemas do Photomerge. Nem mesmo se é isso que está causando mais / mais problemas para as pessoas, mas é algo que, pelo menos, descarta ao solucionar problemas.